福建德尔：业绩走弱 估值过高或成硬伤

国内氟化工领域的独角兽企业福建德尔科技股份有限公司（以下简称“福建德尔”）主板IPO之路可谓一波三折。该公司于2023年6月30日获上交所主板受理，并于当年7月末被问询，但此后迟迟未见回复。今年2月，福建德尔终于披露首轮审核问询函回复并调整募资计划。然而，公司目前所存在的业绩波动、高估值及公司治理等问题仍然让人担忧。

业绩逐渐走弱

上交所官网显示，福建德尔本次IPO原计划募资30亿元，用于7个项目。但在最新的首轮审核问询函回复中，公司表示募资规模已缩减至19.45亿元，募投项目缩减至3项。

事实上，福建德尔近年来的业绩表现令人担忧。财务数据显示，2021年至2023年和2024年上半年，福建德尔的利润表现呈现出显著的下滑态势，实现归属净利润分别约为3.03亿元、2.21亿元、1.19亿元、6401.2万元。尤其值得关注的是，2023年公司扣非后归属净利润大幅下滑，为3573.55万元。

福建德尔方面的解释是，受下游新能源行业周期性波动、福建天甫湿电子化学品项目建成投产导致固定资产折旧摊销短期集中快速增加，但项目效益释放尚需时间，以及技术团队股份支付等多重影响，公司净利润在各年度之间有所波动。

公司认为，随着新能源行业周期性调整后逐步稳定，预计行业后续将保持健康稳定发展态势。不过，考虑到福建德尔的主营业务毛利率也在下滑，公司后续是否真的能够走向稳定存在疑问。

另外，福建德尔身上还存在研发费用率较低的争议。招股书显示，2021年至2023年和2024年上半年，公司研发费用率分别约为2.39%、1.84%、2.8%、2.55%，低于同行均值。而在同期，同行业可比公司研发费用率平均值分别为4.83%、5.11%、5.58%、4.87%。

估值过高存隐忧

数据显示，报告期内，福建德尔共进行了三轮增资，分别为A轮、B轮及一轮可转债转股。

2021年8月A轮融资时，公司共涉及金额9.31亿元，福建德尔投后估值为44.35亿元。2022年8月，福建德尔完成B轮融资，估值大幅增长至175亿元，涨幅可谓惊人。

据统计，以公允价值计算，福建德尔的B轮增资价格较A轮暴增3.5倍，46名外部股东入股对价共计19.49亿元。

在2022年底，“深创投系”将其持有的合计2.5亿元可转债按照17.09元的价格转换为1463.07万股股份。增资完成后，福建德尔投后估值达到177亿元。

三轮融资引入外部资金超30亿元、估值提高近133亿元的背后，是对赌条款。据招股书披露，A轮、B轮投资方均与福建德尔7名主要股东签署了附带有业绩承诺和回购条款的《股东协议》。有鉴于对赌条款中，除了回购义务还有业绩承诺相关条款，再考虑到公司业绩隐忧持续显现的现状、A轮和B轮入股后公司业绩均出现了大幅下滑，福建德尔想要支撑起自身的高估值注定艰难。

公司治理隐患多

在公司治理层面，福建德尔同样存在多重问题。

首先，公司存在关于低价激励的争议。2022年8月，福建德尔的持股平台“龙岩翊科”成立，公司股东大会通过龙岩翊科股权激励的方案。根据招股书，龙岩翊科以1.3元/注册资本的价格认购了福建德尔512.08万股股份，而在同期，外部股东的增资价格为17.09元/注册资本。

若福建德尔成功登陆资本市场，按照目前的估值水平，龙岩翊科所持有的这部分股权激励的价值将在8392万元至1.3309亿元之间，账面财富增值率高达1160%至1899%。

目前龙岩翊科股东构成的股东包括福建德尔实控人之一、董事长兼CEO华祥斌以及几位核心技术人员通过股权激励以低价获得了福建德尔的股权，大概率将在公司IPO后获得丰厚回报。但是，由于入股价过低，公司需计提1.16亿元股份支付费用，这将相应减少公司账面利润。

低价股权激励以外，福建德尔实控人的低持股比例也让市场担忧公司控制权“旁落”。招股书显示，福建德尔有3位实际控制人，分别是赖宗明、华祥斌和黄天梁，但他们的合计持股比例只有35.06%，在IPO后表决权或将进一步降低。

最后，福建德尔曾因公司历史股权代持问题引发市场关注。招股书信息显示，公司实控人之一的黄天梁曾为多名自然人代持股份，且这些代持还原操作集中在IPO申报前夕，令监管层面关注其股权清晰性。

业绩难担高估值、公司治理暗藏多项隐患，福建德尔的IPO之路会走向何处？时间将会给出答案。

江苏经济报记者 刘照和

通讯员 臧奇升